每經(jīng)編輯 冷輝、王小璟、張祎 每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 邊萬(wàn)莉    

每經(jīng)記者冷輝、王小璟、張祎 每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 邊萬(wàn)莉 每經(jīng)編輯 姚祥云

12月22日下午，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)全國(guó)股轉(zhuǎn)公司）召開(kāi)新三板分層與交易制度改革新聞發(fā)布會(huì)，發(fā)布籌劃許久的市場(chǎng)分層及交易制度改革方案，標(biāo)志著深化新三板改革邁出關(guān)鍵步伐。

改革方案主要包括三個(gè)方面：交易制度方面，引入競(jìng)價(jià)交易；分層制度改革方面，準(zhǔn)入條件將調(diào)低凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)高營(yíng)收標(biāo)準(zhǔn)，共同準(zhǔn)入增加合格投資人人數(shù)不少于50人等；信息披露方面則從五大方面規(guī)范創(chuàng)新層公司信息披露。

整個(gè)新三板改革應(yīng)是一攬子政策，其推出也有先后順序，申萬(wàn)宏源新三板資深高級(jí)分析師劉靖表示，對(duì)于掛牌公司的義務(wù)和權(quán)利，如果政策推出是先義務(wù)再權(quán)利，即企業(yè)先規(guī)范起來(lái)，再對(duì)投資者進(jìn)行準(zhǔn)入，這是比較審慎的政策推進(jìn)態(tài)度。

引入競(jìng)價(jià)交易：提升市場(chǎng)定價(jià)功能

12月22日下午，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司發(fā)布了《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《轉(zhuǎn)讓細(xì)則》），明年1月15日起施行。

原采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式的股票盤(pán)中交易方式統(tǒng)一調(diào)整為集合競(jìng)價(jià)，盤(pán)中時(shí)段的交易方式為集合競(jìng)價(jià)與做市轉(zhuǎn)讓兩種，供掛牌企業(yè)自主選擇。與市場(chǎng)分層配套，對(duì)采取集合競(jìng)價(jià)轉(zhuǎn)讓方式的股票實(shí)施差異化的撮合頻次，基礎(chǔ)層采取每日收盤(pán)時(shí)段1次集合競(jìng)價(jià)，創(chuàng)新層采取每小時(shí)撮合1次的集合競(jìng)價(jià)，每天共5次。

值得一提的是，為滿(mǎn)足市場(chǎng)參與人合理的協(xié)議轉(zhuǎn)讓需求，此次交易制度改革提供了盤(pán)后協(xié)議轉(zhuǎn)讓與特定事項(xiàng)協(xié)議轉(zhuǎn)讓兩種交易方式。符合一定數(shù)量、金額及相應(yīng)價(jià)格限制的協(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)梢酝ㄟ^(guò)交易系統(tǒng)在盤(pán)中申報(bào)、盤(pán)后成交；對(duì)于收購(gòu)、對(duì)賭履約、同一實(shí)際控制人下的轉(zhuǎn)讓等合理的特殊轉(zhuǎn)讓需求，可以在線(xiàn)下通過(guò)申請(qǐng)辦理特定事項(xiàng)協(xié)議轉(zhuǎn)讓予以滿(mǎn)足。

聯(lián)訊研究院新三板負(fù)責(zé)人彭海向記者表示，交易制度具體改革措施符合之前的市場(chǎng)預(yù)期，預(yù)計(jì)集合競(jìng)價(jià)交易將成為新三板市場(chǎng)的主流交易方式，交易制度改革是有助于提升市場(chǎng)的定價(jià)功能，鼓勵(lì)企業(yè)采用做市轉(zhuǎn)讓。

彭海同時(shí)認(rèn)為，盤(pán)后協(xié)議有助于解決成交額較大的交易，尤其是近兩年市場(chǎng)解禁和產(chǎn)品到期壓力較大，由于盤(pán)后大宗交易的出現(xiàn)，做市轉(zhuǎn)讓制度目前比較尷尬的局面也將得到改善和緩解。

安信新三板諸海濱團(tuán)隊(duì)分析認(rèn)為，從”定”價(jià)交易到”競(jìng)”價(jià)交易，一字之差實(shí)現(xiàn)質(zhì)的飛躍，定價(jià)功能將恢復(fù)。對(duì)于投資者而言，協(xié)議轉(zhuǎn)讓是定價(jià)交易，投資者只能被動(dòng)地接受價(jià)格，而競(jìng)價(jià)交易給投資者提供了參與報(bào)價(jià)的機(jī)會(huì)，可以尋求更優(yōu)化的價(jià)格改善。對(duì)于企業(yè)而言，交易方式的改變?cè)谝欢ǔ潭壬鲜沟闷髽I(yè)估值重構(gòu)。從監(jiān)管層面而言，引入競(jìng)價(jià)交易能夠有效遏制當(dāng)前市場(chǎng)上的價(jià)格操縱亂象，為市場(chǎng)創(chuàng)造更加公平和高效的環(huán)境。

此外，諸海濱團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，部分做市企業(yè)或?qū)⒌靡孕迯?fù)，由于流動(dòng)性危機(jī)，前期做市企業(yè)中股東戶(hù)數(shù)較大、符合創(chuàng)業(yè)板IPO財(cái)務(wù)條件的、市盈率小于20X的企業(yè)可能會(huì)迎來(lái)率先修復(fù)。從中長(zhǎng)期來(lái)看，政策方向利好新三板，但是市場(chǎng)仍在寒冬之中，企業(yè)融資是否恢復(fù)、做市轉(zhuǎn)協(xié)議的趨勢(shì)是否減緩、投資人發(fā)行和退出態(tài)度是否緩和還有待觀察。在對(duì)于流動(dòng)性的改善方面邊際上有一定效果，而流動(dòng)性的本源還是需要提高“市場(chǎng)”參與度，未來(lái)新三板流動(dòng)性改善還需要在股權(quán)分散度方面進(jìn)一步發(fā)力。

創(chuàng)新層凈利準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)調(diào)減：穩(wěn)定創(chuàng)新層

分層制度改革方面，也十分引人注目。全國(guó)股轉(zhuǎn)公司表示，分層制度的改革主要有三個(gè)方面內(nèi)容：一是在創(chuàng)新層準(zhǔn)入條件的差異化標(biāo)準(zhǔn)中，調(diào)減凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)，提高營(yíng)業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)，新增競(jìng)價(jià)市值標(biāo)準(zhǔn)；二是在創(chuàng)新層準(zhǔn)入條件的共同標(biāo)準(zhǔn)中，增加合格投資者人數(shù)要求；三是創(chuàng)新層維持條件改為以合法合規(guī)和基本財(cái)務(wù)要求為主。

從創(chuàng)新層準(zhǔn)入條件來(lái)看，改革的主要內(nèi)容包括降低盈利性指標(biāo)要求、提高營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)要求、完善市值指標(biāo)要求。改革之后的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)如下：

新標(biāo)準(zhǔn)一就包括：最近兩年連續(xù)盈利，且年均凈利潤(rùn)不少于1000萬(wàn)元；最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%；股本總額不少于2000萬(wàn)元。而原標(biāo)準(zhǔn)一的要求是最近兩年連續(xù)盈利，且年均凈利潤(rùn)不少于2000萬(wàn)元，最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于10%。

新標(biāo)準(zhǔn)二包括：最近兩年?duì)I業(yè)收入連續(xù)增長(zhǎng)，且年均復(fù)合增長(zhǎng)率不低于50%；最近兩年平均營(yíng)業(yè)收入不低于6000萬(wàn)元；股本總額不少于2000萬(wàn)元。而原標(biāo)準(zhǔn)二的要求是最近兩年平均營(yíng)業(yè)收入不低于4000萬(wàn)元。

新標(biāo)準(zhǔn)三包括：最近有成交的60個(gè)做市或者競(jìng)價(jià)轉(zhuǎn)讓日的平均市值不少于6億元；股本總額不少于5000萬(wàn)元；采取做市轉(zhuǎn)讓方式的，做市商家數(shù)不少于6家。

另外，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，共同準(zhǔn)入條件中，增加了“合格投資者人數(shù)不少于50人”的要求。實(shí)際上，此前試行的分層辦法中，原本就有合格投資者人數(shù)不少于50人的相關(guān)規(guī)定，只不過(guò)是出現(xiàn)在差異化準(zhǔn)入條件（三）以及維持條件中。而在此次發(fā)布的正式分層辦法中，這一規(guī)定從維持標(biāo)準(zhǔn)環(huán)節(jié)前移到了準(zhǔn)入環(huán)節(jié)。

就維持標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，新增了最低凈資產(chǎn)要求，刪除凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入、市值等全部3項(xiàng)差異化維持標(biāo)準(zhǔn)、刪除“最近60個(gè)可轉(zhuǎn)讓日實(shí)際成交天數(shù)占比不低于50%”。同時(shí)，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司表示，明年調(diào)層時(shí)間不變，仍為4月30日。

分層制度改革方案公布后，引起業(yè)內(nèi)人士熱議。東北證券股轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理張可亮認(rèn)為，分層標(biāo)準(zhǔn)變化意義重大，降低了財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，讓更多企業(yè)看到希望，給精選層的推出預(yù)留了政策空間，讓市場(chǎng)對(duì)股轉(zhuǎn)下一步改革有了期待，這是回暖的跡象，讓更多投資人看到希望入場(chǎng)，能增加一些交易。

彭海對(duì)記者表示，之前的創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)中符合標(biāo)準(zhǔn)一的創(chuàng)新層企業(yè)很少，說(shuō)明標(biāo)準(zhǔn)偏高，導(dǎo)致部門(mén)優(yōu)質(zhì)企業(yè)未能進(jìn)入創(chuàng)新層，符合標(biāo)準(zhǔn)二的創(chuàng)新層企業(yè)較多，因此本次將標(biāo)準(zhǔn)二收入指標(biāo)相應(yīng)上調(diào)，分層制度優(yōu)化主要降低財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，提高資本市場(chǎng)指標(biāo)，有助于提升市場(chǎng)交易屬性，從而進(jìn)一步完善市場(chǎng)定價(jià)功能。

同時(shí)彭海預(yù)計(jì)，2018年將不會(huì)出現(xiàn)批量創(chuàng)新層企業(yè)被調(diào)出這種大幅變動(dòng)的情況。創(chuàng)新層的穩(wěn)定也為將來(lái)可能推進(jìn)的再分層提供了實(shí)施的基礎(chǔ)條件。

五大方面從嚴(yán)信披：提高規(guī)范性成近期政策主線(xiàn)

信息披露制度改革方面，主要從五大方面規(guī)范創(chuàng)新層公司信息披露，實(shí)施創(chuàng)新層企業(yè)與基礎(chǔ)層企業(yè)差異化的信息披露制度。

全國(guó)股轉(zhuǎn)公司稱(chēng)，鑒于創(chuàng)新層公司公眾化程度更高，對(duì)其信息披露作了從嚴(yán)要求。基礎(chǔ)層公司繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)有信息披露規(guī)則，但對(duì)其中要求過(guò)嚴(yán)、明顯不合理的個(gè)別規(guī)定作出了修改。

具體來(lái)看，一是在要求披露年度報(bào)告、半年度報(bào)告的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新層公司新增了季度報(bào)告的定期報(bào)告披露要求，從“可以”披露變?yōu)?ldquo;應(yīng)當(dāng)”披露?；A(chǔ)層公司應(yīng)當(dāng)披露的則仍?xún)H包括年度報(bào)告、半年度報(bào)告。并且，披露季度報(bào)告的，第一季度報(bào)告的披露時(shí)間不得早于上一年的年度報(bào)告。

二是創(chuàng)新層公司新增“業(yè)績(jī)快報(bào)”與“業(yè)績(jī)預(yù)告”制度安排。如創(chuàng)新層公司年度報(bào)告披露時(shí)間較晚，或者存在年度凈利潤(rùn)變動(dòng)較大的情況下，將要求其披露相應(yīng)的“業(yè)績(jī)快報(bào)”與“業(yè)績(jī)預(yù)告”，保證信息披露的及時(shí)性，減少內(nèi)部人利用信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行內(nèi)幕交易的可能性?；A(chǔ)層公司不強(qiáng)制要求執(zhí)行。

三是創(chuàng)新層公司審計(jì)從嚴(yán)要求。創(chuàng)新層公司應(yīng)當(dāng)執(zhí)行財(cái)政部關(guān)于關(guān)鍵事項(xiàng)審計(jì)準(zhǔn)則的相關(guān)規(guī)定；定期報(bào)告應(yīng)披露關(guān)鍵事項(xiàng)審計(jì)意見(jiàn)涉及情況；審計(jì)簽字注冊(cè)會(huì)計(jì)師要定期輪換，應(yīng)當(dāng)參照?qǐng)?zhí)行中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于證券期貨審計(jì)業(yè)務(wù)注冊(cè)會(huì)計(jì)師定期輪換的相關(guān)規(guī)定。

四是創(chuàng)新層公司應(yīng)當(dāng)按照行業(yè)信息披露規(guī)則的相關(guān)要求，根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)披露相應(yīng)信息。其定期報(bào)告探索行業(yè)信息差異化披露，增加分析性要求，披露不同產(chǎn)品和服務(wù)的收入構(gòu)成、行業(yè)狀況和監(jiān)管政策變化情況等信息，提高信息披露的針對(duì)性，對(duì)董監(jiān)高薪酬、審計(jì)費(fèi)用公開(kāi)化。對(duì)應(yīng)的，基礎(chǔ)層定期報(bào)告減少分析性要求，對(duì)部分重大事件設(shè)置免披比例，部分內(nèi)容改為自愿披露。全國(guó)股轉(zhuǎn)公司將推出創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層定期報(bào)告披露格式指引。

五是創(chuàng)新層公司應(yīng)當(dāng)設(shè)立董事會(huì)秘書(shū)。建立董事會(huì)秘書(shū)準(zhǔn)入考核制度，提高信息披露從業(yè)管理人員的素質(zhì)。基礎(chǔ)層公司未設(shè)董事會(huì)秘書(shū)的，應(yīng)指定一名具有相關(guān)專(zhuān)業(yè)知識(shí)的人員作為信息披露事務(wù)負(fù)責(zé)人，負(fù)責(zé)信息披露管理事務(wù)。

對(duì)此，菁財(cái)資本創(chuàng)始合伙人葛賢通表示，市場(chǎng)分層、股票轉(zhuǎn)讓和信息披露制度的改革，屬于市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度改革。此次改進(jìn)對(duì)于修復(fù)新三板市場(chǎng)生態(tài)等方面的作用或不及市場(chǎng)期待的那么高，但將為后續(xù)的改革措施夯實(shí)地基。

申萬(wàn)宏源新三板資深高級(jí)分析師劉靖則對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者分析稱(chēng)，首先，信息披露對(duì)于一些中小企業(yè)來(lái)說(shuō)肯定是一種成本。同時(shí)，信息披露又是投資者了解企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的一個(gè)非常重要的渠道，信息披露越多、投資人的信息收集成本越低。這中間，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司需要做一個(gè)衡量。

劉靖認(rèn)為，2017年初以來(lái)，都是“打掃好屋子再迎客”這樣一個(gè)政策思路，提高規(guī)范性是近期新三板政策的主線(xiàn)。信披細(xì)則的出臺(tái)，對(duì)于提高整個(gè)市場(chǎng)尤其是創(chuàng)新層公司的規(guī)范性，是基礎(chǔ)性的建設(shè)，為后續(xù)改革奠定基礎(chǔ)。

整個(gè)新三板改革應(yīng)該是一攬子政策，但政策不可能一次性推出，會(huì)有先后順序。劉靖表示，對(duì)于掛牌公司的義務(wù)和權(quán)利，如果政策推出是先義務(wù)再權(quán)利，即企業(yè)先規(guī)范起來(lái)，再對(duì)投資者進(jìn)行準(zhǔn)入，這是比較審慎的政策推進(jìn)態(tài)度。但短期來(lái)看，義務(wù)增加了權(quán)利沒(méi)享受到，對(duì)掛牌公司來(lái)說(shuō)構(gòu)成一定壓力，一些大公司選擇加速去進(jìn)行IPO是有可能的。