每經(jīng)特約評論員熊錦秋熊蔚園 據(jù)報道，5月深交所針對創(chuàng)業(yè)板35家首發(fā)項目的20家承銷商采取出具《問詢函》的工作措施，結(jié)合投資價值報告盈利預(yù)測實現(xiàn)情況，問詢關(guān)注投資價值報告出具程序及預(yù)測審慎合理性。筆者認(rèn)為，要引導(dǎo)各方秉承合理審慎原則，推動新股發(fā)行定價更為合理。 由于注冊制新股普遍具有新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)等特點，目前詢價機(jī)構(gòu)基本上以承銷商出具的新股投資價值報告作為報價參考。但部分承銷商在定價環(huán)節(jié)中未發(fā)揮專業(yè)的估值定價作用，甚至有承銷機(jī)構(gòu)投資價值報告存在惡意抬高價格的嫌疑，承銷商偏向于聽取發(fā)行人意見，給出的報價存在一定水分。 事實上，2021年證券業(yè)協(xié)會《注冊制下首次公開發(fā)行股票承銷規(guī)范》（以下簡稱《規(guī)范》）對投資價值報告有系統(tǒng)規(guī)定，比如要求投資價值報告撰寫應(yīng)當(dāng)遵守獨立、審慎、客觀原則，證券分析師撰寫投資價值報告應(yīng)當(dāng)基于合理的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)和事實依據(jù)，審慎提出研究結(jié)論，分析與結(jié)論應(yīng)當(dāng)保持邏輯一致性；投資價值報告使用的參數(shù)和估值方法應(yīng)當(dāng)客觀、專業(yè)等。 投資價值報告是否真實反映發(fā)行人股票價值，證券分析師的分析水平高低只是一方面。另外就是利益可能決定腦袋，投資價值報告得出的估值虛高，或讓保薦機(jī)構(gòu)、承銷商（主承銷商一般由保薦機(jī)構(gòu)擔(dān)任）獲得更多保薦承銷等收入，那么承銷商的投資價值報告就有了偏向于發(fā)行人的動機(jī)，只要適當(dāng)調(diào)整相關(guān)參數(shù)或預(yù)測盈利時稍微樂觀一點等，就可將估值調(diào)高。 對于承銷商違反《規(guī)范》規(guī)定的，證券業(yè)協(xié)會可采取自律監(jiān)管措施，涉嫌違法違規(guī)，可移交證監(jiān)會、交易所等有關(guān)部門處理，甚至由司法機(jī)關(guān)依法追究刑事責(zé)任。但要認(rèn)定撰寫投資價值報告中的違法違規(guī)行為或許比較困難，業(yè)績預(yù)測、相關(guān)參數(shù)設(shè)置等各種差之毫厘的地方綜合起來，股票估值就可能謬之千里，而差之毫厘又怎好認(rèn)定為違法違規(guī)？ 解決問題的關(guān)鍵，還是要從調(diào)整利益關(guān)聯(lián)的角度出發(fā)。事實上，注冊制下規(guī)定了保薦機(jī)構(gòu)的跟投機(jī)制，這個機(jī)制讓保薦機(jī)構(gòu)的利益與公眾投資者實現(xiàn)了一定程度的綁定，由此其立場可能更為中立?？苿?chuàng)板保薦機(jī)構(gòu)子公司跟投數(shù)量是根據(jù)發(fā)行人首發(fā)規(guī)模分檔確定，名義上跟投比例分別為2%、3%、4%、5%，比如發(fā)行規(guī)模不足10億元的，跟投比例為5%，但不超過4000萬元。創(chuàng)業(yè)板規(guī)定基本與此類似，只是跟投僅限于“未盈利企業(yè)、紅籌企業(yè)”等四類企業(yè)，并未實現(xiàn)全覆蓋。 上述跟投機(jī)制產(chǎn)生的作用還并不十分明顯，由于限定了跟投金額上限，實際跟投比例可能并未達(dá)到2%，且2%等較低的跟投比例產(chǎn)生的利益綁定作用也較為有限，尤其是對于創(chuàng)業(yè)板實現(xiàn)盈利等情況的發(fā)行人，并不強制要求保薦機(jī)構(gòu)跟投，與公眾投資者的利益綁定機(jī)制更無從談起。 筆者建議，應(yīng)強化保薦機(jī)構(gòu)與公眾投資者利益的綁定，對注冊制下所有發(fā)行人，規(guī)定保薦機(jī)構(gòu)的跟投比例一律為公開發(fā)行規(guī)模的5%，鎖定期24個月。同時，要防止發(fā)行人與保薦機(jī)構(gòu)簽署抽屜協(xié)議，由發(fā)行人負(fù)擔(dān)保薦機(jī)構(gòu)跟投股票未來可能出現(xiàn)的虧損，這將導(dǎo)致保薦機(jī)構(gòu)與公眾投資者的利益綁定效力化為烏有。 當(dāng)然，在詢價制度中，詢價機(jī)構(gòu)具有特殊地位和作用，發(fā)行人最后發(fā)行定價需綜合考慮詢價結(jié)果得出，新股發(fā)行定價是否公允，與網(wǎng)下詢價機(jī)構(gòu)的出價也有很大關(guān)聯(lián)。 現(xiàn)在越來越多新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)企業(yè)上市，詢價機(jī)構(gòu)也要與時俱進(jìn)加強學(xué)習(xí)，提高對行業(yè)的認(rèn)知和對股票定價的專業(yè)能力，遵循獨立、客觀、誠信的原則合理審慎報價，杜絕合謀報價、利益輸送或者謀取其他不當(dāng)利益；否則，若詢價出價一律以IPO投資價值報告中的估值為準(zhǔn)或者被不當(dāng)利益關(guān)聯(lián)所左右，那詢價機(jī)構(gòu)的存在又有何價值？詢價制度就可能成為空中樓閣。 總之，要推動新股發(fā)行市場化、定價合理化，有關(guān)各方都要各負(fù)其責(zé)。保薦機(jī)構(gòu)承銷商要更具中立性，要一手托兩家（發(fā)行人和公眾投資者）、防止過度偏向發(fā)行人，IPO投資價值報告必須依法依規(guī)合理審慎撰寫。詢價機(jī)構(gòu)也必須承擔(dān)自己應(yīng)負(fù)責(zé)任，合理審慎報價。公眾投資者本著為自己負(fù)責(zé)態(tài)度，不應(yīng)盲目跟風(fēng)、不迷信新股不敗，應(yīng)在擁有一定認(rèn)知能力和風(fēng)險承受能力的前提下，謹(jǐn)慎參與新股網(wǎng)上認(rèn)購。